（三）盈余管理计量 对于应计项目盈余管理，使用修正的Jones模型（Dechow等，1995；Ball等，2006）来计算。首先计算出正常的应计利润（NA），然后将总应计利润（TA）与其相减，得出可操控性应计利润（DA）。
　　■=α1■+α2■+α3■+?着t （1）
　　其中，TA=NTt-CFOt，NTt为第t期的营业利润，CFOt为第t期的经营活动现金流量净额；ASSETt-1为第t-1期期末总资产；△REVt为第t期和第t-1期主营业务收入的差额；△ARt为第t期与第t-1期应收账款的差额；PPEt为第t期期末的固定资产原值。对于真实活动盈余管理，参照Roychowdhury（2006）基于Dechow等（1998）的研究构造的真实活动盈余管理模型，用异常经营活动现金流量、异常生产成本和异常酌量性费用计量。首先计算出正常经营活动现金流量、正常生产成本和不可操控性费用，基于此再分别计算异常经营活动现金流量（R_CFO）、异常生产成本（R_PROD）和异常酌量性费用（R_DISX）。
　　■=α1■+α2■+α3■+?着t （2）
　　■=α1■+α2■+α3■+α4■+?着t （3）
　　■=α1■+α2■+?着t （4）
　　其中，CFOt为第t期的经营活动现金流量净额；PRODt=△INVt+COGSt， △INVt 为第t期与第t-1期存货的差额，COGSt为第t期的营业成本；DISXt为第t期的销售费用和管理费用之和。SALESt为第t期的销售收入，SALESt-1为第t-1期的销售收入，△SALESt为第t期与第t-1期销售收入的差额，△SALESt-1为第t-1期与第t-2期销售收入的差额。公司通过折扣和赊销等提高销售收入，可能会使经营活动现金流量降低；产量增加可以降低单位产品分摊的固定成本，从而提高销售利润，但同时也会增加当期生产成本；减少研发费用、广告费用等，可以降低当期支出。因此，异常经营活动现金流量降低、异常生产成本增加和异常酌量性费用降低都可能是源于公司通过某些活动调增盈利，反之，则为调低盈利。根据这三个真实活动盈余管理衡量指标的变化方向和含义，本文同时使用这三个指标和一个综合指标（RM_PROXY）来计量真实活动盈余管理程度，RM_PROXY=-R_COF+R_PROD-R_DISX。
　　（四）模型建立与变量定义 对于应计项目盈余管理，用模型（5）来回归，DEP分别代表ABS_DA、+DA和-DA： DEP=?茁0+?茁1RC+?茁2
　　TOP1+?茁3TOP2_10+?茁4COMPO+?茁5LEV+?茁6AUD+?茁7EXCP+?茁8SIZE+?茁9ROA+?着（5）
　　对于真实活动盈余管理，用模型（6）来回归， RDEP分别代表R_CFO、R_PROD、R_DISX和RM_PROXY： RDEP=?茁0+?茁1RC+?茁2TOP1+
　　?茁3TOP2_10+?茁4COMPO+?茁5LEV+?茁6AUD+?茁7ABS_DA+?茁8EXCP+?茁9SIZE+?茁10ROA+?着（6）
　　对于盈余管理与定向增发的关系检验，用模型（7）来回归： DEP=?茁0+?茁1TIME+?茁2SEO+?着 （7）
　　其中，DEP代表7个盈余管理衡量指标；TIME分别取0（定向增发前2年）、1（定向增发前1年）、2（定向增发当年）；SEO为哑变量：定向增发前1年取1，否则取0。公司治理结构主要从实际控制人性质、大股东控制权（第一大股东持股比例）、积极股东的治理角色（第二至十大股东持股比例之和）和独立董事规模来考察。债权人外部监督力量用资产负债率衡量，独立审计外部监督力量用是否为国际四大会计师事务所衡量。 具体变量定义见表（1）。
　　三、实证检验
　　（一）描述性统计 表（2）列示了代表盈余管理程度的基本统计量。ABS_DA在前两年的中位数（均值）低于定向增发当年，定向增发前1年的中位数（均值）为0.055（0.086），为三年中最低。从各年来看，实施正向应计项目盈余管理的样本公司多于实施负向的样本公司。+DA在定向增发前一年的中位数（均值）为0.057（0.087），为三年中最小值。-DA在定向增发前的中位数（均值）高于定向增发当年，定向增发前1年的中位数（均值）为-0.051，低于定向增发前2年。R_CFO定向增发前一年的中位数（均值）为0.388（0.430），为三年中最高值。R_PROD定向增发前1年的中位数（均值）为-0.593（-0.682），定向增发前两年比定向增发当年低。R_DISX定向增发前1年的中位数（均值）为0.053（0.077），为三年中的最低值。综合真实活动盈余管理指标RM_PROXY的中位数（均值）在定向增发前两年低于定向增发当年，定向增发前一年为-1.100（-1.189），为三年中的最低值。 （二）相关性分析 从定向增发与盈余管理相关性检验表（3）显示，TIME与ABS_DA相关系数为0.023， 与-DA的相关系数为-0.076，
　　均高度显著，说明应计项目盈余管理的程度呈现出随时间加强的趋势。SEO与ABS_DA的相关系数为-0.027，与-DA的相关系数为0.060，均在10%的水平上显著，与+DA的相关系数为-0.015，但不显著，表明应计项目盈余管理程度在定向增发前一年有所减弱。SEO与-DA的相关系数的绝对值远大于与+DA 的相关系数的绝对值，说明定向增发前一年应计项目盈余管理程度下降的主要原因是实施负向应计项目盈余管理程度的降低。真实活动盈余管理变量中，TIME与R_CFO在10%的水平上显著负相关，SEO与R_CFO在1%的水平上显著正相关，而TIME与R_DISX在1%的水平上显著正相关，SEO与R_DISX在5%的水平上显著负相关，说明公司会在不同的真实活动盈余管理中进行选择。
　　从应计项目与真实活动盈余管理指标之间的相关性来看表（4），ABS_DA 与R_CFO、R_PROD、R_DISX、RM_PROXY均显著正相关。+DA与R_CFO显著负相关，与R_DISX 、RM_PROXY显著正相关，-DA与R_CFO、R_PROD、R_DISX、RM_PROXY均显著负相关。R_CFO、R_DISX均与R_PROD显著负相关。表明应计项目与真实活动盈余管理之间既不是完全一致的替代关系，也不是互补关系，公司可能灵活使用不同的盈余管理方式。假设1得到了证实，即我国上市公司在定向增发前一年，会通过应计项目和真实活动相结合的灵活方式进行盈余管理。
　　（三）回归分析 回归分析结果如表（5）所示。可以发现：第一，从公司治理结构来看，当因变量为ABS_DA、+DA和-DA时，其与RC的系数均不显著，但RC与R_CFO显著负相关，与R_PROD和RM_PROXY均显著正相关，说明国有控股公司在定向增发前一年更倾向于通过真实活动进行盈余管理；TOP1与ABS_DA和+DA显著正相关，与-DA、RM_PROXY显著负相关，说明第一大股东持股比例越高，其对公司的控制权越强，越有能力选择应计项目进行盈余管理，从而通过结合使用不同的盈余管理方式使定向增发新股的发行价格定位于理想的价格区间；TOP2_10与ABS_DA显著正相关，与R_CFO、R_PROD、R_DISX和RM_PROXY均不具有显著相关性，表明积极股东的治理角色并不积极，这可能是因为第二至十大股东本身就与第一大股东是关联方，存在利益一致性，或者第二大至第十大股东在治理活动上不作为；COMPO与ABS_DA和RM_PROXY的相关系数均为负，但不显著，说明在我国独立董事并没有起到应有的监督作用，与萧维嘉等（2009）的研究发现一致，即当公司存在大股东时，独立董事制度对公司绩效的影响并不大。假设2得到了部分证实，即在定向增发前一年，公司治理结构对盈余管理的方式和程度会产生影响：国有控股公司更倾向于通过真实活动进行盈余管理，第一大股东持股比例越高，越有能力选择通过应计项目进行盈余管理，其他股东的治理角色并不积极，独立董事规模对上市公司的盈余管理行为没有显著影响。第二，从外部监督力量来看，LEV与ABS_DA显著负相关，与R_CFO显著负相关，与R_PROD和RM_PROXY显著正相关，表明银行等债权人的存在一定程度上压缩了应计项目盈余管理的空间。为了达到业绩目标，公司转向了通过真实活动盈余管理来调增利润。假设3得到了证实，即债权人监督力量的加强，使上市公司更倾向于通过真实活动进行盈余管理。第三，AUD只与R_DISX在10%的水平上显著负相关，与ABS_DA和RM_PROXY的系数均为正，但不显著。说明在我国，是否为国际四大审计并没有对公司的盈余管理行为产生较有力的影响。假设4没有得到证实，即没有发现独立审计监督力量对我国上市公司定向增发前一年盈余管理行为发生显著影响。第四，EXCP与ABS_DA、+DA显著负相关，与R_PROD、RM_PROXY显著正相关，说明管理层薪酬越高，越倾向于采取真实活动盈余管理的方式。一个有趣的发现是，SIZE与ABS_DA和RM_PROXY均显著负相关，说明公司规模越大，其进行应计项目和真实活动盈余管理的程度均越低，这可能是由于大公司一般更容易受到证券管理部门和媒体舆论的关注，因而选择自我约束。(责任编辑：南粤论文中心)转贴于南粤论文中心: http://www.nylw.net(南粤论文中心__代写代发论文_毕业论文带写_广州职称论文代发_广州论文网）