三、强制性股息政策与投资者保护的关系
　　所谓强制性股息政策，即证券监管部门强制性要求上市公司将每年可分配利润的一定比例以现金的形式分配给投资者，此举对投资者保护至关重要。
　　投资者保护就是对投资者所持有的金融资产产权的保护。在股份有限公司中，控股股东与中小投资者之间存在着利益冲突。控股股东有动力攫取控制权私人利益（controlling private interest），从而侵害中小投资者利益。中小投资者由于信息不对称、集体行动等的问题，自我保护能力最弱，因而一般所说的投资者保护主要是指保护中小投资者免受控股股东与经理层（内部人）的侵害。投资者保护的意义在于：通过对投资者所持有的金融资产的产权的事前界定与事后实施，减少该产权内容的不确定性，从而产生相应的收益与成本的内部化，引导资源的配置。如果产权的某些维度没有被清晰界定，或界定后无法实施，则产权的这些维度处于“公共领域”，属于无主财产，其收益就形成租金。不同行为主体围绕这一无主财产的收益进行的攫取努力，实际上就是一个寻租的过程，其降低了参与者的生产性努力。因而，趋于清晰界定与有效保护的投资者产权有利于资源配置。而强制性股息政策就是通过对投资者获取收益权的清晰界定，来减少权利边界的利益冲突。
　　在性质上，强制性股息政策是投资者保护的第三方强制实施。在一个时点上，投资者保护水平是三种实施方式的综合作用：自我实施、非强制的第三方实施以及国家强制实施：
　　投资者保护的自我实施即在公司层面出于利益的一致性而自觉实施的投资者保护。Armando Gomes(2000)^[4]]认为，即使当外在的（explicit）公司治理机制匮乏的情况下，控股股东会内在地（implicitly）承诺不剥夺中小投资者，因此形成的声誉效应（reputation effect）会使得公司的股票价格更高，公司更容易上市。从而市场本身就可以解决相当一部分由于保护匮乏所导致的问题。而实证研究也表明，当法律提供的投资者保护水平有限时，公司为了获取外部投资，会通过各种机制来确保投资者的收益，从而实现投资者保护的自我实施（Rene M.Stulz, 2005）^[5]]。这种实施方式可以通过公司章程、股息政策等制度安排实现。公司自我实施的激励在于：对投资者保护进行自我实施的公司能够使投资者轻易地将自己与其他公司甄别出来，这需要一个相对健全的市场交易机制、信号传递机制。
　　投资者保护的非强制第三方实施，即证券交易所、证券行业协会等通过证券交易所的交易与监管规则、证券业协会章程等制度安排实现对投资者权利的保护。这种实施形式的特点是：主要通过发挥声誉功能，依靠组织成员的共同参与、以自律为特征。Brian R. Cheffins(2001)^[6]]分析了英国在法律对投资者保护不足的情况下，金融中介，包括商人银行（merchant banks）、证券经纪人（stockbroking）、投资信托（investment trust），与证券交易所出于声誉考虑通过自律(self-regulation)实现的投资者保护。
　　投资者保护的国家实施，即国家作为公共产品的供给者，通过颁布实施法律法规的途径实现对投资者权利保护的实施。这种实施形式是以对暴力的垄断为后盾、以法律法规的形式实现对投资者权利的界定以及当投资者权利受到侵害时进行司法救济。
　　因此，强制性股息政策是在公司缺乏自我实施激励的情况下，国家以法律法规的形式对投资者经济收益权的强制实施，是投资者保护不同实施方式之间的替代与调整。
　　在文献中，法律是否规定强制性的股息派发是衡量一国投资者保护水平的指标之一。拉伯塔等人（Rafael La Porta, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert W.Vishny,简称LLSV，1996）^[7]]设计了衡量投资者保护的指标。主要是从投资者法律权利的界定与法律实施两方面来对投资者保护程度进行衡量。前者包括：一股一票权（one-share-one-vote）、抗董事权利指数(anti-director rights)与强制股息(mandatory dividend)。
　　实证研究结论也支持了股息派发与投资者保护之间的关系：LLSV（1998）^[8]]对关于股息的两个代理模型—— “成果”假设（performance model）与“替代”假设(substitution model) 进行了考察。“成果”假设推定：股息是有效的中小股东保护的成果，较强的中小股东保护导致较高水平的股息支付。“替代”假设推定：公司内部人之所以支付股息，是为了建立起一种公平对待中小股东的声誉，以备将来公司可以进一步股权融资。较强的中小股东权利降低了对这种声誉机制的需求，因而公司将支付较少的股息。在对世界上33个不同的股东保护水平的国家的4 000家公司的股息支付情况进行分析后，LLSV认为结果支持“成果”假设，即在拥有好的中小股东保护的国家，公司支付较高的股息。 　四、强制性股息政策发挥作用的机制分析
　　当交易成本很高以至于阻碍谈判时，有效率的资源利用将取决于产权的安排。科斯定理的这一推论表明：通过强制性的股息政策来明确中小投资者的投资收益权，是有利于资源优化配置的，其发挥作用的机理如下：
　　1.强制性股息政策有利于减少证券市场的同向性。如果规定了强制性股息派发政策，那么有盈余的上市公司就必须派发股息。这样一来投资者可以根据对公司业绩的预期而判断是否存在股息的支付、及股息支付水平，从而降低了甄别不同盈利水平上市公司的成本，增强了投资决策与公司业绩之间的关联度，减少了对市场共同信息的依赖，所以股票价格中所包含的特定公司信息含量的比重会提高，证券市场的同向性会降低，从而有利于实体经济的资源优化配置。
　　2.强制性股息政策有利于股票的合理定价。上市公司派发股息，可以使投资者通过计算股息率，使之作为股票这种金融资产投资收益率的指标。这不但减少了投资者对投机收益的依赖，而且可以完善金融资产的定价体系，投资者通过将股票投资收益率与国债收益率、储蓄存款利率等进行比较，从而在不同金融资产之间理性配置资源，有利于形成合理的金融资产收益-风险组合。
　　3. 强制性股息政策有助于增强上市公司信息披露的真实性。如果没有强制性派发股息的制度安排，上市公司即使利润丰厚也无须派发股息，则上市公司存在粉饰报表、虚构利润的激励。根据有关数据(责任编辑：南粤论文中心)转贴于南粤论文中心: http://www.nylw.net(南粤论文中心__代写代发论文_毕业论文带写_广州职称论文代发_广州论文网）