一、引言
　　从2002—2007年，ICT行业的平均增长率达到了11.5%，发展速度位居世界第二。韩国ICT行业为何发展如此迅速？经过查阅资料，发现韩国很多ICT企业都采取并购的方式进行公司结构调整，扩大经营规模。合并后的公司能够废除重复的部门或业务， 减少固定成本，提高边际收益。那么， 并购这种企业整合方式是否真的能够增加韩国ICT企业的价值？本文以股票市场对上市公司并购信号的反应为基础进行深入研究和分析， 对我国上市公司具有一定的借鉴意义。
　　二、样本的选择
　　样本公司是韩国ICT产业并购中处于收购方的上市公司，对目标企业（被收购企业）是否上市不作要求；为了保持事件的独立性，一年内超过两次并购活动的收购公司将被排除；ICT产业收购公司的并购宣告信息必须是完整和准确的。根据以上条件，2000—2007年103家ICT并购公司被选为事件研究的样本。
　　三、实证研究
　　文章运用事件研究法，通过检验ICT公司并购对股价的影响大小来衡量股票市场对于ICT企业并购信号的反应程度。事件研究法 （Event Study） 是在研究当市场上某一个事件发生时， 以股价是否会因此产生波动以及是否会产生“异常报酬率”来判断到股价的波动与该事件的相关程度。事件研究法首先要设立假说，本文研究的假说有四个：假说1：股票市场对ICT行业公司的并购信号有正面的反应。假说2：KOSDAQ股票市场对创业板的ICT企业并购的反应程度，大于KOSPI股票市场对KOSPI的ICT企业并购。KOSDAQ股票市场对创业板的ICT企业并购信号的反应是股价上升。假说3：相关企业并购产生的CAR要大于多元化并购。假说4：非小规模并购的CAR要大于小规模并购（小规模并购指并购后， 目标公司占有的股份不足5%的并购， 除此之外都为非小规模并购）。
　　（一）市场模型
　　文章运用“市场模型”（Market Model）进行实证分析， 此模型假设在（-150，-21）个股股票的收益率与市场收益率间存在线性关系， 并以市场收益率建立股价收益率之回归模式， 公式如下：Rit=恪鯮mt+eit啪荽耍？求得个别证券在事件期的预期收益率：Eit=■Rmt；异常收益率：ARit=Rit-Eit；个股i累积异常收益率：CARi（t0，t1）=■ARit； 样本的“累积异常收益率”：CAR（t0，t1）=■CARi（t0，t1）。异常报酬率为“正”并通过显著性检验， 可以推论事件对股价有正的影响； 异常报酬率为“负”并通过显著性检验， 证明事件对股价有负的影响。
　　（二）实证结果分析
　　实证结果见表1和表2
　　假说1是根据协同效应而建立的。协同效应是企业在并购后竞争力增强，业绩比两个公司独立存在时的预期业绩高。并购后产生协同效应的原因有两个方面：一、成本降低。由企业横向合并所产生的规模经济降低企业生产经营的成本，带来协同效应。二、收入增长。收入增长是随着规模的扩张而发生的。实证结果表明（见表1），ICT 并购方的股东财富（用CAR衡量）在并购宣告日前1天有明显上升并在宣告日当天达到最大。可见，韩国ICT行业的并购存在着协同效应。
　　科斯达克（KOSDAQ） 成立于1996年7月，其目的是为高科技新兴公司以及小企业融资。并购后，KOSDAQ市场由于交易成本的降低和统一的市场监控系统的建立而受到冲击，股价也明显波动。韩国股指（KOSPI）反映的是韩国股票市场的整体情况。根据表2的结果，KOSDAQ和KOSPI在（-1，0）内的CAR为正且显著，两者的差异值是0.012，说明KOSDAQ创业板的ICT并购对KOSDAQ板块股价的影响，远大于KOSPI的ICT并购对KOSPI的股价的影响程度。ICT行业虽是韩国的主导行业，但只是整体市场的一部分，因此ICT行业的并购对其影响并没有KOSDAQ显著。假说2成立。
　　ICT相关企业的并购和多元化并购在（-1，0）内均给股市带来利好消息。相较多元化并购，相关企业并购的CAR更大，相关企业并购能给股市带来更多的利好消息，假说3成立。ICT相关企业并购能给股东带来更多财富是因为ICT行业属于高科技行业，相关企业的并购能给企业注入新的力量，带来更高的技术财富。但多元化并购由于收购方对目标方的产品不太了解，面临着很多困难，往往以失败告终。
　　通过实证检验， 发现非小规模对股市有正面影响且显著，尤其是在（-1，1） （-3，0） （-1，0）内， 显著性水平达到1%，某种程度上反映了投资者在非小规模并购申告日前可能到消息， 并对非小规模ICT企业并购看好。小规模的并购给股市带来了负的CAR。可见， 小规模并购并不受到投资者的青睐， 这可能源于投资者对小规模并购的不信任。通过差异性分析，非小规模并购的CAR要远远大于小规模并购的CAR ，假说4成立。
　　四、结论
　　研究结果表明，韩国的股票市场对上市公司的并购在事件窗口内反应明显，企业财富有了明显增加。但反映出的多元化和小规模并购给企业带来的财富并不明显。韩国ICT行业并购对KOSDAQ市场股票影响明显，但KOSPI对并购信号反应并不强烈，也体现出韩国整体股市的稳定性。我国ICT企业的并购多为小规模并购，而多元化并购也不在少数，此研究为我国ICT市场并购提供了参考依据。本文主要集中在对事件窗口的研究，并购是否会对企业长期的财富增加有所帮助还需要做进一步探讨。
　　参考文献
　　①L.J. Gitman，“Principles of Managerial Finance” 8th ed， Addison-Wesley， 1997， p. 292
　　②Agrawal， Anup and JeffeyF.Jaffe， 2000“ The Post-Merger Performance Puzzle”， Advances in Mergers and Acquisitions， 7-41
　　③Jensen &R.S.Ruback.The Market for Corporate Control： The Scientific Evidence： Journal of Financial Economics， 1983， p11
　　（苏欣，河南商业高等专科学校）