（二）中美债券市场托管结算系统运行机制的比较
　　1.中美债券市场托管结算系统的相似之处。（1）两国都建立了中央债券托管机构。中央债券托管机构不仅仅是一个单纯的托管结算服务机构，它还是一个完善的金融体系中所必不可少的关键基础设施。中美两国在设立中央债券托管机构前，由于分散托管造成的信息交流不畅，都存在着成本高、效率低的状况，结算效率的低下严重阻碍了债券市场的发展。而设立中央托管机构后，其在实行有力的监管方面、提高市场的效率方面、减少市场的风险方面都起到了关键性的作用。(2)两国都实现分级托管。除了中央托管机构，市场中还必须要建立一个安全性强、效率高的账户体系，才使各投资者广泛参与到债券市场中去。在这个问题的解决上，中美两国都选择了分级的托管体系。在这种制度安排下，债券市场上的所有债券都托管到中央机构处，普通投资者则通过中央托管机构的成员单位开立一个集中性质的代理总账户，广泛参与到债券市场的各个子市场中去。这就使成本大幅降低，提高了托管结算的效率。（3）债券结算都已经引入“券款对付”。“券款对付”，是指在债券结算过程中，债券与资金的交割同步进行并且互为划付条件的结算方式，即通常我们所说的“一手交钱，一手交货”。作为减少结算风险的一种有效手段，券款对付受到了许多国际组织的普遍推崇。从中美两国的实践来看，券款对付有效地维护了交易者双方的平等地位，提高了交易者的信用水平，降低了结算风险，大大提高了债券结算的效率。
　　2.中美债券市场托管结算系统的差异。（1）“中央对手方”职能上的差异。“中央对手方”是指在债券的交易中，以交易对手方身份介入原交易结算，保证交易一经达成就必须执行的实体。美国的证券存托与清算公司提供中央对手方服务，当交易对盘后的信息返回给参与者时（通常是T+1日），存托与清算公司就对交易合同的最终执行承担起了保证责任。如果一名成员因为各种原因（如破产等）无法对交易了结，清算公司就会自动承担起履行合同的责任。而中国债券市场的中央对手方机制只在交易所债券市场得到了实现。当交易达成后，中国结算公司保证合同的最终执行。但是，占中国债券市场规模90%以上的银行间债券市场至今还没有引入中央对手方机制。在该市场中，中央国债公司只对债券交易办理确认程序，不承担担保责任。(2)融券服务的差异。美国的中央托管机构在融券服务上已经实现了自动的融券机制。在这样的机制安排下，全美证券清算公司的会员于每个工作日的晚间提交可融出债券的清单，全美证券清算公司作为中央清算方确定可融出债券的资产池。次日清晨持续净额交收系统进行初步清算与结算后，对于成员未履行偿还义务的合同，全美证券清算公司作为中央对手方通过资产池融入债券，同时在融出方的资金账户中贷记全额债券价款，融出方收取隔夜利息。我国银行间债券市场的融券服务长期以来都通过回购方式和直接质押融券方式进行，自动融券机制还有待长期的探索。(3)清算方式上的差异。美国已经实现了交易的净额清算。提供净额清算服务的主要机构是全美证券清算公司和固定收益清算公司。在该清算方式下，清算机构通过持续净额交收系统在每个工作日终了时，对交易商的应收应付额按照相互轧差抵销的方法进行计算，由此得到交易商的净债权债务。对单个交易商来说，净额付券方和净额收券方不一定是原始的交易对手方，因为这种清算方式是多笔交易同时进行清算，并以净额作为结算依据。我国的银行间债券市场还未引入净额清算，交易者之间的交易还是采用逐笔全额的清算方式。在全额清算方式下，随着业务量的日益增长，会出现清算流程烦琐、工作效率低、成本高的缺陷。（4）托管结算系统的统一性存在明显差异。我国的债券市场可分成三个部分，一是银行间债券市场，二是交易所债券市场，三是债券的柜台市场。对于三个市场分别设立不同的直接托管机构：银行间市场由中央国债公司进行直接托管；交易所市场通过中国结算公司办理托管；柜台市场则由承办柜台业务的商业银行负责直接托管。由此，我国形成了分市场的托管模式。在这样的模式下，债券市场表现出了较明显的托管体系分割。投资者在不同市场进行转托管实现套利存在较大的障碍，不利于价格的发现功能。美国虽然也存在着不同的托管机构，但是机构间的托管范围并不是以市场为界来划分的，而是按照不同的债券类型，在这样的托管体制下，债券能够较好地在不同的子市场间流动，不存在场内、场外市场的流动障碍，各子市场的价格也趋于一致。
 

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